Socio de Cuatrecasas

Miguel Trias Sagnier

Fusiones y adquisiciones

“El futuro del capital riego está en la especialización”

Según Miguel Trias Sagnier, hay que tener en cuenta que todas las industrias se van sofisticando, así que cree que el futuro del capital riego está en la especialización. Es decir, el capital riesgo sectorial.

Martes, 02 de Marzo de 2010
La crisis que estamos atravesando tiene diversos frentes, el primero de los cuales es el sector en el que se generó todo este embrollo: la bolsa. Así que desde hace unos cuantos meses, el ciudadano medio ha ido familiarizándose con términos como “capital riesgo”, “LBO”, o corporate governance y conociendo, muy por encima algunos de los mecanismos que tiene este importante sector económico. Hoy hablamos con Miguel Trías, todo un experto en el tema, tanto en la vertiente teórica como en la práctica.
“El buen capital riesgo no será adquirir, endeudar y salir, sino que habrá toda una fase de creación del valor a través de la estrategia de conocimiento del sector, de consolidación, y de ahí que la especialización va a ser fundamental”

“En una sociedad que cotiza en bolsa, la problemática es quién controla al directivo, especialmente si el capital está muy disperso. El directivo de la sociedad participada por capital riesgo está muy controlado, muy supervisado, pues la entidad es muy cercana”

“El capital riesgo ahora se dedica a gestionar las carteras y las participaciones, que no es poco. Normalmente, las grandes casas se encuentran con participaciones en empresas altamente endeudadas, y tienen que gestionar la deuda, negociarla”
Ha participado recientemente en unas jornadas sobre las perspectivas de la industria del capital riesgo. ¿Algunas conclusiones?
Bien, han sido una reflexión general sobre la situación en general. Esta industria está en un momento crítico.

Pues sí que empezamos bien.
No, no quiero que me mal interprete. Digo “crítico” en el sentido etimológico del término, es decir, como sinónimo de cambio, de transformación. Obviamente, ha sido un sector que sufrido mucho por la crisis financiera, porque todos los bancos que otorgaban financiación a las grandes operaciones, sobre todo los LBOs, han retirado o ya no dan esa financiación con la alegría con la que lo hacían hace unos años.

Y ahora las cosas son muy distintas.
En estos momentos, la industria del capital riesgo está reinventándose. Y en este sentido, hay dos líneas básicas: la Línea Starta, que es la financiación de nuevos proyectos empresariales, y la línea de los LBOs, es decir, la adquisición de una compañía utilizando un elevado nivel de deuda reduciendo con ello el compromiso de recursos propios por parte del comprador. Y en medio, pues todos los matices que queramos encontrar.

¿Y la que sufre más los embates de la crisis?

Pues la de los LBOs, que se realizan muy pocos, cuando, hasta hace unos tres años, en el 2007, eran las operaciones estrella.

Y entonces, ¿Qué está haciendo, sobre todo, el capital riesgo ahora?
Pues ante todo, se dedica a gestionar las carteras y las participaciones, que no es poco. Normalmente, las grandes casas de capital riesgo se encuentran con participaciones en empresas altamente endeudadas, y tienen que gestionar la deuda, negociarla, y revisar entre otras cuestiones, los programas de participación de directivos. En este momento, el capital riesgo está aportando todo este tipo de cuestiones.

Y un prescriptor como usted, ¿hacia dónde nos orientaría? ¿Quizá dar un paso más allá de la gestión de carteras?
Sin duda. Mire, la industria del capital riesgo es un sector ya muy maduro y ha pasado por muchas etapas. Nació en los 80, y en España llegó una década más tarde, en los noventa. Tuvo un gran momento de eclosión, que fue con el gran LBO de la historia: la compra de RJR Nabisco por parte de KKR, que se realizó en el 88, hace más de veinte años.

Fue un gran momento.
Aprendimos todos, con ese LBO. Luego hubo una crisis financiera muy importante con la quiebra del mercado de bonos basura. ¿Verdad que esto le suena? Pues esto fue hace veinte años, en el 89. Así que ya hubo una crisis financiera que afectó muy intensamente a la industria del capital riesgo.

Pero aquella crisis fue superada.
Sí. Esta industria empieza a renacer a mediados de los 90 con apalancamientos prudentes. Luego, a medida que el tema se fue calentando, hubo dos momentos también delicados: en primer lugar, la burbuja tecnológica y, en segundo, la burbuja financiera.

Si ha pasado por todo esto, podemos suponer que esta crisis no será la excepción.

Es lo que le decía. Es una industria madura, y, si está aquí, es para quedarse. Obviamente, volverá a haber operaciones de LBO, con apalancamientos mucho más razonables, pero a medida que se vaya normalizando el mercado de créditos.

¿Y usted cree que puede seguir siendo rentable insuflar cash flow a empresas y sacar de ello un beneficio?
Sí, lo único que hay que tener en cuenta es que todas las industrias se van sofisticando, así que sinceramente creo que el futuro del capital riego está en la especialización. Es decir, el capital riesgo sectorial. El buen capital riesgo no será adquirir, endeudar y salir, sino que habrá toda una fase de creación del valor a través de la estrategia de conocimiento del sector, de consolidación, y de ahí que la especialización va a ser fundamental. Yo creo que el tema irá por ahí.

¿Y qué me dice de la diversificación del volumen de aquellos a los que quieres invitar a participar?
Bien, eso de hecho ya existe. Existe un nivel básico, que son los amigos y conocidos. También están los business angels, que actúan, por decirlo de algún modo, como fase previa a lo que es la entrada en el capital riesgo.  Y dentro de lo que es el capital riesgo hay entidades de muy diverso perfil: las especializadas en start-ups, otras en segmento de LBOs… Pero también hay especialización por volumen.

¿Por volumen?
Sí, los grandes grupos nunca miran pequeñas operaciones, o rara vez lo hacen. Siempre se ocupan de las grandes. En cambio, hay otros que están precisamente especializados en este tipo de segmentos pequeños, de entre uno y cinco millones de euros. Y esa especialización ya existe, y, sin duda, va a seguir produciéndose.

Está muy seguro de ello.
Bueno, yo me dedico al derecho mercantil en general, al derecho de sociedades, mercado de valores… pero profesionalmente, he trabajado mucho el tema del capital riesgo, así que lo conozco bastante. Publicamos hace tres años un libro sobre el tratamiento jurídico y tributario del capital riesgo en España. Es un tema que me interesa, y no sólo desde la perspectiva profesional, sino también desde la perspectiva reflexiva y académica.

¿Ah sí?
Sí, porque es muy interesante analizar la función socioeconómica que cumple el capital riesgo. De hecho, el capital riesgo es una forma de canalizar el ahorro de un modo alternativo al bursátil.

¿Algún ejemplo?
Pues Cortefiel, por ejemplo. Estaba en bolsa, y entonces empiezas por las unidades de ahorro familiar, luego seguías, bien invirtiendo directamente en Cortefiel, o a través de un fondo de inversiones, o quizá con un fondo de pensiones que también invertía en Cortefiel. Así que a partir de aquí se planteaba todo el tema de corporate governance, de consejeros independientes, de supervisión y demás.

¿Y qué hace el capital riesgo?
Pues saca Cortefiel de bolsa, y, entonces, ¿cómo lo gestiona? Pues empieza y acaba en el mismo sitio, porque la empresa es la misma. Y el dinero empieza también en las unidades familiares de ahorro. Pero ahora ya no se canaliza, o se canaliza a través de un fondo de pensiones, y luego, a través de un fondo de capital riesgo. ¿Y el fondo de capital riesgo, qué hace? Pues supervisar muy cercanamente el tema. Es decir, esa problemática del corporate governance, de que aquí no controla nadie… pues desaparece.

El cambio a la especialización que antes comentaba va un poco a buscar también esto, ¿no?
Son dos cosas diferentes. Hay una cuestión que es el tema de la especialización sectorial, y otra cosa es el corporate governance. El corporate governance sí que es estructural. El capital riesgo lo organiza de una manera distinta porque si la problemática que hay en las sociedades que cotizan en bolsa es que el capital está muy disperso, pues aquí es totalmente diferente.

¿Ah sí?
Aquí, los fondos del capital riesgo compran la totalidad del capital, y luego dan entrada a alguna participación de los directivos. Pero, fíjate: en una sociedad que cotiza en bolsa, la problemática es quién controla al directivo, especialmente si el capital está muy disperso. El directivo de la sociedad participada por capital riesgo está muy controlado, muy supervisado, pues la entidad de capital riesgo es muy cercana: el capital está muy concentrado.

Más de uno se funde en ese proceso…

Pero eso es estructural, eso se da siempre. Siempre que entra el capital riesgo se da un sistema de governance muy cercano, muy intervencionista, si quieres, a diferencia del sistema bursátil, que es un sistema mucho más difuso y lejano.